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Halvers Kapitalmarkt-Monitor: Die EZB hat den starken Euro satt

R. Halver I Baader Markets - Indizes - 27.05.2014

Der starke Euro hinterlässt Bremsspuren vor allem in der deutschen Exportindustrie. Über günstige Rohstoffpreise befeuert er auch Deflationsrisiken in der ohnehin preisschwachen Euro-Peripherie. Das ist der Fluch des Segens des Euro-Rettungsversprechens der EZB vom 26. Juli 2012, zur Not unbegrenzt Anleihen krisenanfälliger Euro-Länder aufzukaufen. Denn bei vernachlässigbarem Ausfallrisiko kaufen internationale Investoren die noch vergleichsweise renditestarken Euro-Staatsanleihen auf und machen den Euro so zu einer der härtesten Währungen der Welt, insbesondere gegenüber dem japanischen Yen als einer der wichtigsten Exportkonkurrenzwährungen und selbst gegenüber der Schweden-Krone.

Auf der nächsten Zinssitzung im Juni - politisch korrekt nach der Europawahl - wird die EZB jedoch ihre geldpolitischen Karten neu mischen. Dann wird man in den von Japan ausgelösten Währungsabwertungswettlauf eintreten. Im Grunde hat sich die EZB selbst in Zugzwang gebracht. Grundsätzlich sind von Notenbankern eher ruhige, unverfängliche Worte an der Tagesordnung. Schüren sie aber wie in den letzten Wochen bei Anlegern Erwartungen auf weitere offensive geldpolitische Lockerungsmaßnahmen, würden sie die Finanzmärkte bei ihrem Ausbleiben enttäuschen. Eine Leitzinssenkung, Minus-Zinsen auf von Banken bei der EZB geparktes Geld sowie unkonventionelle Liquiditätsmaßnahmen sollen eine Abwertung des Euro gegenüber den wichtigsten Handelswährungen bewirken.

Mit abnehmenden Netto-Long-Positionen wird am Devisenterminmarkt bereits auf eine Schwächung des Euro zum US-Dollar spekuliert. Von einem aktuellen Wechselkurs von ca. 1,36 dürfte der Euro bis Jahresende immerhin auf 1,32 nachgeben. Mario Draghi hätte erfolgreich aufgetrumpft.

DAX: Die 10.000 Punkte sind aufgeschoben, nicht aufgehoben

Trotz eines zuletzt neuen Allzeithochs beim DAX bei 9.810 Punkten fehlt noch der Anlegermut, ihn zügig auf die Marke von 10.000 Punkten zu hieven. Nach mittlerweile fünfjähriger Hausse scheint der DAX für viele seinen Zenit überschritten zu haben. Außerdem fehlt ihm noch das fundamentale Fleisch am blanken Knochen der Liquiditätshausse.

So bleibt die Gewinnerholung deutscher Unternehmen im historischen Vergleich ungewöhnlich lang hinter der starken Kurserholung deutscher Aktien seit Mitte 2012 zurück. Hinzu kommen Konjunkturirritationen in den Schwellenländern und geopolitische Risiken mit der Gefahr wirtschaftlicher Kollateralschäden gerade für die im europäischen Vergleich konjunktur- und exportsensitiveren deutschen Aktien.

Ein Ende der Aktienhausse in Deutschland ist dennoch nicht zu befürchten. Die Finanzhistorie zeigt, dass Aktien erst bei restriktiver Geldpolitik nachgeben. Diese ist aber weder für die US-Notenbank - die Fed zeigt gemäß ihres Protokolls der letzten Fed-Sitzung überhaupt keine Eile für Zinserhöhungen - noch für die Bank of Japan und die EZB zu erwarten, die beide ihren Gipfel der Konjunkturstützung erst noch erreichen werden. Nicht zuletzt heizt Liquidität ebenso die internationale Fusions- und Übernahmephantasie an. Ebenso wird der erfolgreiche Umbau der Volkswirtschaften in den Schwellenländern hin zu mehr nachhaltigem Binnenwachstum die fundamentalen Aufwärtskräfte in Deutschland festigen.

Die ifo Geschäftserwartungen zeigen zwar seit drei Monaten eine etwas schwächere Tendenz, verlaufen aber immer noch auf hohem Niveau und werden mit Blick auf eine weltkonjunkturelle Beschleunigung wieder ansteigen. Eine Wiederholung der historischen Regelmäßigkeit, wonach mit Zeitverzögerung von etwa sechs Monaten auf verbesserte Geschäftserwartungen tatsächlich auch die Gewinndynamik steigt, ist zu erwarten. Auch fundamental steht damit einem fünfstelligen DAX nichts im Wege.

MDAX: Noch besser als der große Bruder

Die Geschäftserwartungen für die Weltwirtschaft, die das ifo Institut durch direkte Unternehmensbefragungen errechnet, signalisieren eine weltkonjunkturelle Erholung. Hiervon sollten vor allem die im Vergleich zum DAX deutlich konjunktur- und exportsensitiveren Aktienwerte aus dem Mittelstandsindex MDAX profitieren, die durchschnittlich 75 Prozent ihrer Umsätze - beim DAX sind es 50 Prozent - außerhalb Deutschlands erwirtschaften. Zahlreiche mittelständische Werte besetzen mit ihren spezialisierten Qualitätsprodukten, Industriepatenten und einer effizienten Kostenstruktur vielfach die Position als Weltmarktführer auch in Nischenmärkten. Tatsächlich sind die ifo Welt-Geschäftserwartungen ein entscheidender Taktgeber für die Entwicklung des MDAX gegenüber dem DAX. Während schwache Perspektiven wie im Zuge der Asien-Krise ab 1997 oder der geplatzten Immobilienblase ab Mitte 2007 eine Underperformance nach sich zogen, sorgt die weltkonjunkturelle Erholung seit 2009 im Trend für eine laufende Outperformance zum DAX.

Italienische Aktien: Der Worte sind genug gewechselt, lasst mich auch endlich Taten sehen

Die Euro-Staatsschuldenkrise und ein großes Misstrauen gegenüber der Politik unter Silvio Berlusconi forderten einen großen Tribut am italienischen Aktienmarkt. Fundamentale Qualitäten wurden oftmals ignoriert. So sind viele norditalienische Unternehmen z.B. aus dem Maschinenbau starke Konkurrenten zu deutschen Produzenten.

Dieser fundamentale Verdunkelungsschleier wurde jedoch durch zwei Argumente gelüftet. Mit Hilfe der EZB ist die italienische Anleihenkrise zumindest technisch gelöst. Der Risikoaufschlag zu deutschen 5-jährigen Staatspapieren ist von sechs auf unter zwei Prozentpunkte geschmolzen. Und es gibt den Renzi-Effekt. Der neue italienische Ministerpräsident kündigte mehr politische Stabilität an und will so etwas wie die deutsche Agenda 2010 mit Unternehmenssteuersenkungen einführen. Vor diesem Hintergrund ist die Stimmung im Verarbeitenden Gewerbe Italiens wieder deutlich über die Expansion anzeigende Schwelle von 50 gestiegen und hat der italienische Aktienmarkt 2014 deutlich Boden gegenüber den bislang führenden, europäischen Aktienindices - auch dem DAX - gut gemacht. Aber der zuletzt wieder nachgebende italienische Leitindex FTSE MIB Index macht deutlich, dass der wirtschaftspolitische Frühling nicht nur angekündigt werden darf, er muss sich auch konkret zeigen. Ansonsten wartet man auf den italienischen Aktien-Sommer vergeblich. Überhaupt, auf der volkswirtschaftlichen Schönrechnung, die EU-Staaten ab dem 1. September auch die Berücksichtigung von Schattenwirtschaft bei der Berechnung der Wirtschaftsleistung erlaubt, sollte man sich nicht ausruhen. Kriminalität ist kein Ersatz für ehrliche Arbeit.

Euro-Banken: Im (geld-)politischen Schonwaschgang

Bankaktien mussten in den letzten Jahren einiges aushalten: Die geborstene Immobilienblase, die Schuldenkrise, strenge Eigenkapitalregeln und heftige Nackenschläge durch die Politik.

Doch jetzt ist Entspannung angesagt. Erstens hat die EZB den Banken ein Angebot gemacht, dass sie nicht ablehnen können. Von ihr erhalten sie zu 0,25 Prozent unbegrenzt Liquidität, die sie in deutlich höher verzinsliche, geldpolitisch garantiert ausfallfreie Staatstitel der Euro-Peripherie investieren. Die erneute Leitzinssenkung wird diese Fristentransformation zur Generierung risikoloser Renditegewinne noch verstärken. Zweitens befinden sich die Banken nach der Europawahl im politischen Schonwaschgang. Denn dann haben sie als populistisches Wahlkampfthema keine Bedeutung mehr. Drittens werden die Ergebnisse des Bankenstresstests zu keinem Stress mehr an den Finanzmärkten führen, da die geforderten Eigenkapitalquoten nach Umstrukturierung ihrer Geschäftspolitik wohl weitgehend erfüllt werden. Viertens wird die EZB ab Herbst Schutzpatronin über die Euro-Banken. Dann liegen Liquiditätsproblemerkennung und Liquiditätsproblembeseitigung in Personalunion bei ihr.

Die fallende Risikowahrnehmung gegenüber euroländischen Banken kommt seit dem Euro-Rettungsversprechen der EZB in einer deutlichen Einengung des Risikoaufschlags zweijähriger euroländischer Bankanleihen mit A-Bonität zu deutschen Staatstiteln auf ein historisch niedriges Niveau zum Ausdruck.

Automobilindustrie: Sie läuft und läuft und läuft

Geht es der Weltkonjunktur gut, geht es auch dem Automobilsektor gut. In den USA stammt jedes achte neu verkaufte Fahrzeug aus Deutschland. Die Schwellenländer, insbesondere China, sorgen über den Aufbau eines konsumkräftigen Mittelstands für nachhaltige Absatzphantasien bei deutschen Automobilherstellern. Und selbst der bislang krisengeplagte europäische Automarkt erholt sich.

Insgesamt kommt dies in einer starken Neuzulassungsdynamik auf den drei großen Automobilmärkten - Westeuropa, USA und China - zum Ausdruck. Während die Pkw-Neuzulassungen in Westeuropa bereits immerhin um vier Prozent zum Vorjahr zulegen, stiegen sie in China um 14 Prozent.

Mit Blick auf die sich im Trend weiter aufhellenden weltwirtschaftlichen Frühindikatoren ist von einer prozyklischen Verbesserung der weltweiten Autoneuzulassungen sowie deutscher Automobilaktien auszugehen.

Brasilien: Nach der WM zurück zu altem Glanz?

Kurz vor der Fußball-Weltmeisterschaft verbreiten brasilianische Aktien gute Laune. Innerhalb eines Monats legten sie um gut 16 Prozent zu. Bis zur Etablierung eines Bullenmarkts fehlen damit laut Definition nur noch vier Prozentpunkte. Hintergrund ist zunächst, dass die Krise der Schwellenländer bei Finanzinvestoren an Brisanz verloren hat. Diese Länder sind fundamental nicht mehr mit denen zur Zeit der Schwellenland-Krise von 1997 zu vergleichen. Konkret profitiert der rohstofflastige Bovespa-Index - Öl-, Stahl- und Bergbau-Titel haben einen Anteil von rund 40 Prozent - von der Preisstabilisierung für Industriemetalle und Rohöl. Selbst die restriktive Zinspolitik der brasilianischen Notenbank stört dieses positive Aktienbild nicht, obwohl der Leitzins seit April 2013 von 7,25 auf aktuell 11 Prozent angehoben wurde. Im Gegenteil, eine damit einhergehende Aufwertung des brasilianischen Real macht für internationale Investoren aus Währungsverlusten Währungsgewinne.

Handelt es sich dabei um eine nachhaltige Aufwärtsbewegung? Ohne eine nachhaltige brasilianische Wirtschaftspolitik verlaufen auch sportliche Großereignisse im Sand der brasilianischen Strände. Das Land braucht eine umfassende Modernisierung der Infrastruktur sowie Wirtschaftsreformen. Ansonsten bleibt Brasilien ein wirtschaftlicher Spielball des Auf und Ab der Rohstoffmärkte. Ein möglicher Regierungswechsel im Oktober könnte hierzu den Anstoß geben. Ansonsten wird der brasilianische Leitindex Bovespa wieder in seinen langjährigen Abwärtstrend zurückkehren, aus dem er wie bereits 2012 und 2013 nur vorübergehend ausbrechen konnte.

Aktuelle Marktlage und Charttechnik

Insgesamt schafft es der DAX noch nicht, aus seiner Handelsspanne zwischen 9.200 und 9.800 Punkten auszubrechen. Aus charttechnischer Sicht warten im DAX die ersten Hürden bei 9.794 und am neuen Allzeithoch bei 9.810 Punkten. Im Falle einer Korrektur verläuft eine erste Unterstützung bei 9.733 Punkten und im Bereich zwischen 9.600 und 9.570 Punkten. Wird diese unterschritten, wartet in der Zone zwischen 9.400 und 9.350 Punkten der nächste Halt. Darunter sorgt der seit Juni 2013 bestehende Aufwärtstrend bei derzeit 9.269 Punkten für Unterstützung.

Und was passiert in der nächsten Woche?

In den USA legen die Auftragseingänge für langlebige Güter nach zwei starken Vormonaten eine Verschnaufpause ein. Ein weiterhin aufwärtsgerichteter Einkaufsmanagerindex der industriereichen Region Chicago deutet allerdings auf eine anhaltende Konjunkturdynamik der US-Wirtschaft hin. Zusätzlich erhält sie Unterstützung von Seiten des Konsums, wie das von der Universität von Michigan veröffentlichte Verbrauchervertrauen bestätigen sollte.

Auch in Deutschland zeugt ein erneut starker GfK Konsumklimaindex von der großen Bedeutung der Binnenwirtschaft als zweites Konjunkturstandbein.

Der Autor dieses Artikels ist Robert Halver, Leiter Kapitalmarktanalyse bei der Baader Bank AG. - www.bondboard.de

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