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Baader Bond Markets: Draghis Ritt auf der Rasierklinge

K. Stopp I Baader Markets - Bonds - 20.10.2016

Heute ist es wieder soweit. Die Mitglieder des EZB-Rates treffen sich zu ihren geldpolitischen Entscheidungen und EZB-Chef Mario Draghi wird alle Interessierten auf der anschlie√üenden Pressekonferenz das Res√ľmee der Beratungen erl√§utern. Hierbei wird er aber nicht wie einst M√ľnchhausen auf der Kanonenkugel reiten, sondern in Anbetracht der unterschiedlichen Erwartungen der Marktteilnehmer eher auf einer Rasierklinge. Denn grunds√§tzlich haben die Mannen um Mario Draghi mit ihren geldpolitischen Ma√ünahmen den europ√§ischen Politikern Zeit erkauft, um die notwendigen Ver√§nderungen in deren Haushaltspolitik anzugehen. Inzwischen sind die Handlungsspielr√§ume der Banker aber fast ersch√∂pft, ohne dass die Politiker die Probleme gel√∂st haben.

Die Gesamtverschuldung steigt auch im kommenden Jahr weiter an. F√ľr Mario Draghi bedeutet das, ein weiteres Mal als ‚ÄěMeister der Illusionen‚Äú den Finanzm√§rkten zugleich die Angst vor einer √Ąnderung der Geldpolitik (Tapering) zu nehmen und die Aussicht auf zus√§tzliche stimulierende Ma√ünahmen (Ausweitung QE) zu d√§mpfen. Es sind also heute nicht die Taten gefragt. Vielmehr wird die Wahl seiner Worte ausschlaggebend f√ľr die zuk√ľnftige Entwicklung an den Kapitalm√§rkten sein. Somit ist davon auszugehen, dass jedes Wort auf die Goldwaage gelegt und f√ľr hektische Kursbewegungen sorgen wird.

Das in dieser Handelswoche bedeutendste Ereignis ist allerdings nicht die einzige Notenbank-Entscheidung, welche die Kapitalm√§rkte in ihren Bann zieht. Vielmehr wirft die Sitzung der amerikanischen Notenbank (Fed) am 2. November, also noch vor der US-Pr√§sidentschaftswahl, bereits ihre Schatten voraus. Zumal die Fed-Pr√§sidentin Janet Yellen zumindest das gleiche Problem wie Mario Draghi hat: Was sage ich wie den Marktteilnehmern? Solange der bzw. die neue Pr√§sident/-in nicht gew√§hlt ist, wird sich an der Zinspolitik nichts √§ndern. Dazu wird es erst dann kommen, wenn das Risiko von Finanzmarktverwerfungen geringer geworden sein sollte ‚Äď weshalb nicht vor Dezember an der Zinsschraube gedreht werden d√ľrfte. Wie gro√ü die Angst der Notenbanker in den USA ist, den rechten Zeitpunkt f√ľr eine Zinsanhebung zu verpassen, wird bei jedem Kommentar der Fed-Repr√§sentanten deutlich. Zuletzt √§u√üerte sich sogar die Chefin in der Art, dass es unter Umst√§nden sinnvoller sein k√∂nnte, die US-Wirtschaft eine Zeit lang auf hohen Touren laufen zu lassen und die Zinspolitik locker zu belassen. Ein Statement f√ľr eine sich abzeichnende Zinsanhebung in n√§chster Zeit sieht anders aus.

Fazit: ‚ÄěEs ist nichts so gewiss wie die Ungewissheit!‚Äú

Vorboten des Basiseffekts

Im September sind die Verbraucherpreise gegen√ľber dem Vorjahresmonat um 0,7% gestiegen. Damit kletterte die Inflation auf den h√∂chsten Stand seit Mai 2015. Allerdings ist die Teuerungsrate immer noch weit vom Ziel der Europ√§ischen Zentralbank (EZB) - einem Niveau von ca. 2% - entfernt. Aber der steigende Trend d√ľrfte sich in den kommenden Monaten noch verst√§rken.

Als Hauptgrund f√ľr den Zuwachs der Inflation im September nennt das Statistische Bundesamt den Anstieg der Nettokaltmieten um 1,3%. Dies ist zumindest indirekt auf die Geldpolitik der EZB zur√ľckzuf√ľhren, die deutlich steigende Immobilienpreise und damit im Endeffekt h√∂here Mieten zur Folge hat. D√§mpfend wirkt zwar momentan noch die r√ľckl√§ufige Preisentwicklung beim Erd√∂l, was sich aber in den kommenden Monaten aufgrund des nicht mehr vorhandenen Basiseffekts √§ndern wird. Die aktuelle Verabschiedung von negativen Renditen bei 10-j√§hrigen Bundesanleihen ist allerdings auch der Tatsache geschuldet, dass die US-Notenbank Fed in den kommenden Monaten eine sanfte Zinswende vollziehen und den Basiszins zum ersten Mal nach Dezember 2015 erneut anheben wird. Aber nur, wenn die politischen Verh√§ltnisse nach der US-Pr√§sidentschaftswahl so stabil sind, dass hierdurch keine negativen Marktreaktionen zu erwarten sind.

Dass manche Marktbeobachter angesichts der Erwartung h√∂herer Inflationsraten einen R√ľckzug von Investoren aus Anleihen sehen, kann aber in dieser Absolutheit nicht geteilt werden. Es stimmt zwar, dass die Renditen 10-j√§hriger Papiere aus Deutschland und Gro√übritannien zwischenzeitig auf den h√∂chsten Stand seit dem Brexit-Votum von Ende Juni geklettert sind. Und auf Sicht von 12 Monaten scheint eine Rendite der 10-j√§hrigen ‚ÄěBunds‚Äú in einer Range von minus 0,1% bis plus 0,5% m√∂glich zu sein.

Aber insgesamt kommen die Investoren mangels Alternativen um Engagements in soliden europ√§ischen Staats- aber auch Unternehmensanleihen gar nicht herum. Daf√ľr sorgen schon die engen, aufsichtsrechtlichen Vorgaben etwa f√ľr Banken und Lebensversicherungen, die Investments in risikoreicheren Anleihen verbieten. Der Druck auf Versicherer wird auch bei einer allm√§hlichen Zunahme der Inflation und einer damit verbundenen leichten Entspannung auf der Zinsseite noch lange anhalten, da die f√ľr Altvertr√§ge ausgelobten Renditen nicht mehr gegenfinanziert werden k√∂nnen. Aus diesem Grund m√ľssen neue Wege gegangen werden und dies verdeutlicht u.a. die Tatsache, dass die Allianz eine finanzielle Beteiligung an einer neu gegr√ľndeten Gebrauchtwagen-Plattform beabsichtigt.

EU-Schuldens√ľnder treten auf der Stelle

Die Schuldens√ľnder in der Europ√§ischen Union kommen beim Abbau ihrer Defizite nicht voran. Wie die Budgetpl√§ne der Eurostaaten zeigen, hat in L√§ndern wie Frankreich, Italien, Spanien oder Portugal die Budgetsanierung keine oberste Priorit√§t. Vielmehr gehen sie oft von unrealistischen Wachstumsannahmen aus, welche die ohnehin wenig ambitionierten Ziele zur Schuldensenkung als Wunschdenken erscheinen lassen. So sind f√ľr 2017 allenfalls geringf√ľgige Absenkungen der Staatsverschuldungen zu erwarten. Unterm Strich aber wird der Schuldenberg aller 19 Euro-Staaten im kommenden Jahr auf mehr als 10 Bio. ‚ā¨ anwachsen.

Mit 132,8% weist unter den erwähnten Ländern Italien die höchste Schuldenquote gemessen am Bruttosozialprodukt auf. 2017 sollen es mit 132,6% kaum weniger sein. Auch Frankreich tritt selbst bei optimistischer Annahme mit 96,1% (2016) und 96,0% (2017) regelrecht auf der Stelle. Offenbar fehlt vielfach der politische Wille, um unpopuläre aber notwendige Strukturreformen durchzusetzen.

Erst in dieser Woche hat Italiens Premierminister Matteo Renzi in Washington von US-Pr√§sident Barack Obama Zuspruch vor dem Referendum bekommen, bei dem die Italiener im Dezember √ľber eine Verfassungsreform abstimmen sollen. Die Reformen, die ‚ÄěMatteo‚Äú einleite, seien aus wirtschaftlicher Sicht die richtigen, sagte Obama. Auch sei das anstehende Referendum zur Modernisierung der politischen Institutionen in Italien etwas, was die USA sehr unterst√ľtzen, so der US-Pr√§sident weiter.

Am tiefsten steckt Griechenland im Schuldensumpf, das im kommenden Jahr immerhin seine Schuldenquote auf 178,8% von 182,8% dr√ľcken will. Indessen h√§lt aber der griechische Zentralbankchef Giannis Stournaras eine R√ľckkehr seines Landes an die internationalen Finanzm√§rkte ohne Schuldenschnitt f√ľr unm√∂glich. Wenn die griechischen Staatsschulden nicht als tragf√§hig eingestuft w√ľrden, werde der f√ľr 2018 geplante Schritt nicht machbar sein, sagte Stournaras.

Unterm Strich haben die L√§nder die Zeit, die ihnen die Europ√§ische Zentralbank (EZB) durch ihre Nullzinspolitik erkauft hat, nicht genutzt. Oft wurden weder Wirtschaft noch Sozialsysteme reformiert. Vor diesem Hintergrund hat Finanzminister Wolfgang Sch√§uble eine Debatte √ľber die Zukunft der Haushaltskontrolle in der Eurozone angesto√üen. So erw√§gt er, den Europ√§ischen Rettungsfonds ESM st√§rker in die Haushaltskontrolle der EU-Staaten einzubinden. Nach dieser Vorstellung w√ľrde der ESM die Haushaltsentw√ľrfe nicht politisch, sondern streng nach den Regeln beurteilen. Nur wenn sich die L√§nder an die selbst gesetzten Regeln hielten und diese auch √ľberwacht w√ľrden, so sein Credo, k√∂nne die W√§hrungsunion auch stabil gehalten werden.

Sch√§ubles Vorschlag w√ľrde der EU-Kommission die Zust√§ndigkeit f√ľr die √úberwachung der Haushaltsplanungen der Eurostaaten entziehen, worauf Kommissionschef Jean-Claude Juncker nichtssagend mitteilen lie√ü, dass man mit Interesse alle Vorschl√§ge verfolge, welche die Wirtschafts- und W√§hrungsunion st√§rken wollten.

Brexit sorgt f√ľr Loch in EU-Haushalt

Die Auswirkungen des anvisierten Austritts von Großbritannien aus der Europäischen Union werden immer deutlicher. Nachdem der Kurs des britischen Pfunds auf Sinkflug gegangen ist, wirkt sich dies nun auch auf den Haushalt der EU aus. Da der britische Beitrag zu dem in Euro aufgestellten Haushalt in Pfund bezahlt wird, hat dies dort ein Loch von mehreren hundert Millionen Euro gerissen.

Umrechnungsbasis ist das Wechselkursverh√§ltnis von Ende 2015. Seit der Brexit-Entscheidung der Briten im Juni hat die britische W√§hrung gegen√ľber dem Euro mehr als 10% an Wert verloren. Folglich komme in Euro nicht der volle ben√∂tigte Betrag an, sagte der f√ľr den Haushalt zust√§ndige Berichterstatter im EU-Parlament, der SPD-Politiker Jens Geier, in Br√ľssel, ohne den genauen Fehlbetrag zu nennen. Der Bruttobeitrag Gro√übritanniens an die EU hatte zuletzt bei mehr als 14 Mrd. ‚ā¨ gelegen.

Aber weil der EU-Haushalt kein Defizit aufweisen darf, gibt es nun drei M√∂glichkeiten. Entweder die Briten m√ľssen mehr bezahlen oder die anderen L√§nder die L√ľcke f√ľllen. Die dritte M√∂glichkeit w√§re, den Fehlbetrag aus den Einnahmen der EU mit Strafzahlungen auszugleichen. Die Entscheidung liegt bei den Mitgliedsl√§ndern und muss vor Jahresende getroffen werden.

Indessen hat der Kreditversicherer Coface in seiner Länderbewertung Großbritannien auf "A3" herabgestuft. Als wesentlichen Grund nennt Coface die Ungewissheit der britischen Situation nach dem Brexit-Votum.

Auch Saudis zapfen den Kapitalmarkt an

Immer mehr √Ėlf√∂rderl√§nder m√ľssen sich neue Geldquellen erschlie√üen. Sicher, der √Ėlpreis ist wieder etwas gestiegen, aber die Einnahmen der Vergangenheit sind noch lange nicht erreicht. Aus diesem Grund zapfen immer mehr F√∂rderl√§nder den Kapitalmarkt durch die Ausgabe von Bonds an. Nachdem sich j√ľngst Katar 9 Mrd. USD und Abu Dhabi 5 Mrd. USD am Kapitalmarkt beschafft haben, will nun auch Saudi Arabien erstmals als Emittent in Erscheinung treten und im Juli 2017 in zwei Tranchen insgesamt bis zu 15 Mrd. USD aufnehmen. Riad will mit dem Geld insbesondere die Kriege gegen die Terrororganisation ‚ÄěIslamischer Staat" und im Jemen finanzieren. Die Ratingagentur Standard & Poor‚Äôs bewertet die Bonit√§t von Saudi Arabien mit "A-".

Wie sehr das niedrige √Ėlpreisniveau den F√∂rderstaaten zu schaffen macht, die in hohem Ma√üe vom √Ėlverkauf abh√§ngig sind, zeigt auch das Beispiel Norwegen. So hat eine Regierungskommission empfohlen, auf der Suche nach Rendite die Aktienquote des Fonds zu erh√∂hen. Es wird geraten die Aktienquote des Fonds, der rund 880 Mrd. USD verwaltet, von 60% auf 70% zu erh√∂hen.

Der Bericht kommt laut ‚ÄěFinancial Times‚Äú zu dem Schluss, eine h√∂here Aktienquote h√§tte zwar st√§rkere Kursschwankungen und ggfs. Kursr√ľckg√§nge zur Folge, biete aber auch die Chance auf bessere Rendite. Die Risiken seien akzeptabel, schreibt die Kommission. Die Regierung in Oslo will im Fr√ľhjahr 2017 eine Entscheidung f√§llen.

Lauer Windzug statt Herbststurm

Oftmals wird der Herbst von St√ľrmen begleitet, aber davon ist aktuell am Prim√§rmarkt f√ľr Corporate Bonds nicht viel zu sp√ľren. Vielmehr wird die Emissionst√§tigkeit der Unternehmen momentan eher als lauer Windzug empfunden.

Sicherlich auch deshalb schaffte es ein Neuling am Prim√§rmarkt, diesen Moment f√ľr sich zu nutzen und das Interesse der Investoren auf sich zu lenken. Segro European Logistics deb√ľtierte mit der Begebung einer 7-j√§hrigen Anleihe (A1875H) im Volumen von 500 Mio. ‚ā¨. Der Investor erh√§lt eine j√§hrliche Verzinsung von 1,25% bis zur F√§lligkeit am 25.10.2023. Der Ausgabepreis wurde mit 99,568% fixiert (Mid Swap +120 bps). In den Anleihebedingungen wurde ein optionales K√ľndigungsrecht (Make-Whole-Option) sowie eine Mindestst√ľckelung von 100.000 ‚ā¨ festgeschrieben. Dass das Orderbuch dieser Anleihe sechsfach √ľberzeichnet war, kann durchaus als ein Indiz f√ľr die Auswirkungen der derzeitigen EZB Geldpolitik gelten. Denn alle Investoren leiden unter dem niedrigen Zinsniveau und suchen nach Anlagealternativen, die zumindest eine positive Rendite abwerfen.

Dem Beispiel Segro¬īs folgend fand auch das im Logistiksektor t√§tige franz√∂sische Unternehmen Sanef SA den Weg an den Markt und begab erfolgreich eine Anleihe (A187RF) im Gesamtvolumen von 300 Mio. ‚ā¨. J√§hrlich werden dem Anleger Zinsen in H√∂he von 0,95% bis zur Endf√§lligkeit am 19.10.2028 bezahlt. Der Emissionspreis lag bei 98,611%, was einem Spread von +48 bps √ľber Mid Swap entsprach. Sanef entschied sich ebenfalls f√ľr die Mindestanlagesumme von 100.000 ‚ā¨ und die Festschreibung eines optionalen K√ľndigungsrechts zu Gunsten des Emittenten (Make-Whole-Option).

Talfahrt vorerst gestoppt

Wer schon einmal mit dem Auto durch die W√ľste gefahren ist, wei√ü wie sich Rentenh√§ndler momentan oftmals f√ľhlen. Mit vermindertem Reifendruck versucht man sich fortzubewegen, doch manchmal ist der Untergrund nicht griffig genug. Zumindest was die Kursentwicklung des Euro-Bund-Future angeht, scheint vor√ľbergehend das Abrutschen gestoppt worden zu sein. Nach neun schw√§cheren Handelstagen - ausgehend vom Hoch bei 166,36% (30. September) - mit zwischenzeitlich technischen Gegenbewegungen und dem Ausbilden des Tiefs bei 162,81% (17. Oktober) wurde am gestrigen Handelstag sogar die Marke von 164% wieder in Angriff genommen.

Hierbei handelt es sich nicht nur um eine psychologische H√ľrde, sondern auch um eine Kurskorrekturlinie nach Fibonacci. Sollte dieser Bereich nicht nachhaltig √ľberwunden werden, so ist ein erneuter Test des Tiefs bei 162,81% m√∂glich. Ob man nach der heutigen Pressekonferenz die zuk√ľnftige Marktentwicklung besser prognostizieren kann, bleibt abzuwarten. Zu gro√ü sind die Unsicherheiten rund um den Euro-Staatenverbund, als dass man langfristig planen k√∂nnte. Eventuell wird es in den kommenden 12 Monaten f√ľnf Neuwahlen in Europa geben, gepaart mit US-Wahlen, einem Italien-Referendum, Brexit-Verhandlungen und diverse Notenbanksitzungen. All das wird sicherlich Auswirkungen auf das Anleger-Verhalten haben. Die Zeiten bleiben also spannend!

Aktuell notiert das Rentenbarometer bei 163,82%.

Spanien und Frankreich refinanzieren sich noch vor der EZB-Sitzung

In dieser Handelswoche wurden in den USA den interessierten Investoren nur Geldmarktpapiere im Volumen von insgesamt 123 Mrd. USD zum Kauf angeboten. Hierbei handelte es sich um T-Bills mit Laufzeiten von vier Wochen sowie drei und sechs Monaten. In der kommenden Woche werden allerdings wieder Bonds unterschiedlicher Ausstattung und mit F√§lligkeit in zwei, f√ľnf, sieben und 30 Jahren emittiert werden.

Vier Eurostaaten hingegen hatten bereits in dieser Woche mit unterschiedlichen Laufzeiten um die Gunst der Investoren gebuhlt. Den Anfang machte die Slowakei mit der Aufstockung von 3 Bonds (A181DY / 2023 ; A1ZUZV / 2027 ; A18W5D / 2031) im Volumen von insgesamt ca. 300 Mio. ‚ā¨. Am gestrigen Mittwoch erh√∂hte Deutschland das Emissionsvolumen der Bundesanleihe von 2014, die im Jahre 2046 endf√§llig sein wird, um 1 Mrd. ‚ā¨ auf nunmehr 19 Mrd. ‚ā¨. Die Nachfrage kann infolge des Zinsanstiegs der vergangenen Handelstage als gut bezeichnet werden und so erfolgte die Zuteilung bei einer Durchschnittsrendite von 0,64%. F√ľr die Marktpflege wurden lediglich 149 Mio. ‚ā¨ zur√ľckbehalten. Den heutigen Schlusspunkt bei der Refinanzierung der Eurol√§nder bilden mit diversen Aufstockungen im Gesamtvolumen von ca. 12 Mrd. ‚ā¨ Spanien (A18W6G / 2019 ; A1GNNU / 2026 ; A181RK / 2066) und Frankreich (A180JV / 2021 ; A1GZ7K / 2022 ; A1HGEZ / 2024 ; A1GMH7 / 2027).

Bisher kein ‚ÄěGoldener Herbst‚Äú f√ľr den Euro

Der Oktober ist bislang f√ľr die europ√§ische Gemeinschaftsw√§hrung wahrlich kein guter Monat und ein Auftakt f√ľr einen ‚ÄěGoldenen Herbst‚Äú ist nicht in Sicht. So zeichnet sich der Euro momentan immer wieder durch l√§ngere Schw√§cheperioden aus. Notierte die Einheitsw√§hrung zu Monatsbeginn noch bei ca. 1,1250 USD, so handelte er zuletzt gegen√ľber dem Greenback zeitweise bei Kursen von 1,0952 USD. Dies entspricht dem tiefsten Stand seit dem 25. Juli 2016 (1,0952 USD), der heute nochmals getestet wurde.

In Erwartung des heutigen Highlights bewegt sich das Devisenpaar Euro/Dollar in einer relativ engen Bandbreite zwischen 1,0952 USD und 1,1026 USD. Beim September-Treffen der W√§hrungsh√ľter konnte der Euro im Anschluss an die EZB-Pressekonferenz deutlich zulegen und stieg seinerzeit bis auf 1,1327 USD. Aktuell handelt der Eurokurs mit 1,0975 USD deutlich tiefer als zum damaligen Zeitpunkt.

Der zuletzt durchaus als schwach zu bezeichnende Euro verliert auf breiter Front auch gegen√ľber anderen W√§hrungen. So fiel die Einheitsw√§hrung zum kanadischen Dollar auf ein neues 4-Monats-Tief bei 1,42645 CAD und auch der brasilianische Real konnte zulegen. Der Euro handelt aktuell auf seinem Jahrestief bei 3,475 BRL.

In diesem Zusammenhang waren verst√§rkt Handelsaktivit√§ten in Bonds auf brasilianischen Real zu beobachten. Dar√ľber hinaus standen Fremdw√§hrungsanleihen auf US-Dollar, mexikanische Peso sowie russische Rubel im Fokus der Privatanleger.

Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontrof√ľhrung Renten bei der Baader Bank AG. www.bondboard.de

Disclaimer
Die Baader Bank AG ist eine der f√ľhrenden Investmentbanken f√ľr die DACH-Region (Deutschland, √Ėsterreich, Schweiz) und Marktf√ľhrer im Handel von Finanzinstrumenten.
Als Market Maker ist die Bank f√ľr die b√∂rsliche und au√üerb√∂rsliche Preisfindung von √ľber 800.000 Finanzinstrumenten verantwortlich.
Im Investment Banking entwickelt sie Finanzierungsl√∂sungen f√ľr Unternehmen und bietet institutionellen Anlegern umfassende Dienstleistungen beim Vertrieb und dem Handel von Aktien, Anleihen und Derivaten.

Herausgeber:
Baader Bank AG
Weihenstephaner Str. 4
85716 Unterschleißheim
Deutschland
www.baaderbank.de

Redaktion:
Robert Halver,
Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG
Marc Schlömer, Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG

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